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南京化纤:主业粘胶纤维行业回暖,拆迁补偿款和房地产开发项目增加收益

发布时间:2009-09-16    研究机构:申万宏源

南京化纤(600889)今日公告非公开发行股票预案,拟发行不超过6000万股,发行价不低于7.93元/股,拟募集4.7亿元用于偿还银行贷款和补充流动资金。公司控股股东南京轻纺集团目前持股比例40.84%,将以现金认购不低于本次发行股票数量的15%。该方案已经过董事会审议通过,还需股东大会审议批准并报国资委、证监会等核准。

公司主要生产粘胶短纤、粘胶长丝和自来水外供,09年起涉足房地产。09上半年粘胶短纤、长丝、自来水三块业务占营业收入比例为50%/46%/4%,占营业利润比例为90%/-21%/30%。公司旗下有多家控股子公司,主要是粘胶纤维及其配套生产企业,在08年底成立了南京金羚房地产公司,控股比例70%,致力于老厂址搬迁后该地块的商品房开发,预计开发周期3-4年。

化纤业务受益行业回暖,搬迁后产能陆续投产,对应合理价值8.25-9.9元。公司在盐城大丰有粘胶短纤产能6万吨,其中3万吨已运行,还有3万吨预计09年10月试运行,并配套5万吨棉浆粕产能。另外,公司参股兰精(南京)30%股份,一期工程已有产能6万吨,故短纤总权益产能7.8万吨。粘胶长丝搬迁后总产能2万吨,目前已投入1.5万吨,另5000吨预计在09年底投入。公司上半年因为受厂区搬迁影响,产销量较低,随着产能逐步投入,业绩将快速恢复。我们预计09/10年粘胶短纤均价为1.5/1.8万元/吨,长丝均价3.1/3.4万元/吨,按照09年吨毛利2500元,10年4000元计算,化纤业务09-11年EPS为0.3、0.55、0.53元(10和11年尚未加入搬迁补贴),若给予10年15-18倍PE,化纤业务价值在8.25-9.9元。

拆迁补贴收入增加每股价值1.09元。公司老厂区在南京燕子矶伏家场,地处长江以南栖霞区,靠近南京长江二桥,07年底因环境问题整体搬迁,政府给予拆迁补贴款部分已经计入营业外收入,另有3.7亿还未确认,我们预计将会在10-11年间逐步确认,扣除所得税影响,预计增加净利润2.7亿。因为是一次性的收入,我们认为可给予1倍PE,拆迁补贴收入增加每股价值1.09元。

房地产业务值得期待,增加每股价值2.26元。公司在08年9月将老厂区土地拍卖拿下,通过下属子公司来自行开发商业住宅,拍卖成交价格13亿,容积率1.6,建筑面积52万平米。由于该周边没有可比小区,最近的是栖霞建设的阳光雅居,尾盘销售价格7000元/平米,因此我们预计该地产项目销售均价在6500元/平米左右。计算得到楼板价2500元/平米,预计建筑安装成本2000元/平米,扣掉税费单位面积净利润在1110元/平米,毛利率30%,利润较丰厚。项目分3期开发,目前处于打桩阶段,第一期预计在2010年春节前后进入预售阶段。整个项目预计收入33.8亿,净利润5.77亿,从保守角度出发给予1倍PE,我们将地产净利润折算到每股价值能增加2.26元。当然,除了老厂区地块,金羚房地产公司以后还会做些其他的项目,长期仍具有可持续性。

合理价值区间11.6-13.25元,首次评级增持。我们预计09年EPS为0.3元(含上半年确认的补贴收入),10-11年化纤业务EPS为0.55、0.53元,以当前股价扣除拆迁补贴和房地产项目受益,10、11年化纤业务对应的PE仅为11倍,PB也较低为2.3倍。按分部估值法,对应的前提假设是化纤业务2010年给予15-18倍PE,拆迁补贴和房地产项目均按1倍PE计算每股增加的价值,我们认为合理价值区间11.6-13.25元。考虑到估值较低,行业正处于景气向上阶段,未来化纤和房地产双主业协调均衡发展,我们对公司首次评级为增持。

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